马光远：融资融券是“馅饼”更是“陷阱”


日期：[2008年10月7日] 版次：[AA02] 版名：[评论] 稿源：[南方都市报] 网友评论： 1 条



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　　证监会在十一长假的最后一天宣布，近期启动融资融券试点业务，相关细则也将发布。这种做法的政策用意是显而易见的：证监会试图将“融资融券”作为救市的手段，“对冲”假日期间美股下跌给A股的冲击。然而如同证监会历次的救市措施一样，“融资融券”并没有挽救A股的积弱，暴跌的事实告诉我们，在国际金融市场动荡不安、国内资本市场的监管体系依然不能给投资者提供一个安全交易环境的情况下，政策并不能一时改变投资者信心失血的危机，唯一的结果是政府又少了一张在关键时刻可以打出去的牌。

　　在欧美等资本市场限制卖空的大环境下，对于以卖空为主要特征的融资融券的推出，中国证监会和券商等机构给予很高的制度建设方面评价。对于融资融券推出后将出现大规模卖空的担心，中国证监会发言人和券商的评论员都指出，在现阶段融资规模将远大于融券规模，不会出现一些投资者担心的大规模卖空现象。但我们确实看不出这种判断的现实依据何在，尤其是在国际金融动荡的今天。

　　资本市场历次崩溃，包括这次美国金融海啸的历史告诉我们，如果没有一个健全的监管和公平的参与环境，融资融券不仅不是天使，风险放大效应还可以将其变成为毁灭的种子，而这恰恰是中国资本市场的短板和信心贫血的根源所在。“融资融券”本身作为资本市场上卖空机制的一种重要形式，正如证监会发言人所说，可以通过融资的买入和融券的卖出促使股票价格趋于合理，有助于市场内在价格稳定机制的形成，亦可以通过资金或者证券的放大效应，活跃市场，增加流动性，还可以通过反向操作，改变单边市的模式，为投资者提供规避市场风险的工具。然而，在当下国际金融市场动荡、国内资本市场惨淡的特定语境下，对融资融券在资本市场制度建设方面的地位和作用，无疑需要比以往更多的清醒和冷静。

　　我们并不是因为美国金融危机的爆发而排斥一切金融创新，现实情况告诉我们，在当前的监管环境下，贸然推出融资融券可能导致灾难性的结果。当前中国股市，既得利益集团人为操纵特征太明显，内幕交易等非法行为猖獗，如果大资金掌握市场控制权，还可以运用资金杠杆，那么，他们就有决定市场是多还是空的权力。即使实行融券，市场也无法形成与庄家抗衡之做空力量，此背景下，只会使庄家操纵股价变得更容易，加大股价波动之风险。更进一步，考虑一下中国上市公司的股权结构。在一股独大的治理模式下，融资融券与其说完善了中国资本市场的做空机制，不如说是给大股东、机构和庄家联手操纵资本市场披上了合法的外衣。再者，在中国股市不健全的情况下，其实缺乏一个股票价格合理确定的工具，融资融券推出前必须先推出备兑权证，等股票价格有一个衡量标准后才能推出，否则融资融券的双方都不知道股票的合理价格区间，等于都在盲目操作。融资融券一直没有放开，就是因为其风险仍然很大，尤其是监管不到位时。

　　抛开监管不力这个痼疾不论，单就资本市场目前的实际情况来看，选择在目前这个时候推出融资融券，管理层的用意显然并不在于将融资融券作为中国资本市场制度建设的一个重要方面而慎重推出，甚至并不在于挽救广大的投资者，其挽救券商等机构投资者的意图实在太明显了。融资融券最大的收益者还是券商，他们可以拓展自己的业务范围和盈利空间，对普通的投资者而言，融资融券政策并不会带来真正的实惠，反而由于机构投资者的卖空操作导致资本市场更大的动荡。而且，融资融券作为一种“试点”，意味着在制度建设方面制造了新的不公平，那些尚未取得“试点”资格的机构要么争取进入“体制”内，要么在“体制”外通过非法操纵市场的方式获取非法收益，增加资本市场的动荡。中国证监会虽然强调具体步骤将按照“试点先行，逐步推开”的原则推行，并施行窗口指导，以控制风险，但现实和以前庄家操纵的历史告诉我们，靠中国证监会目前的能力和监管手段，显然还没有任何理由和自信能够控制融资融券的风险，同样的理由，加上证监会关门搞制度建设的传统，我们对未来的细则能否从技术上解决这些盲点、控制风险并不会抱不切实际的希望。

　　中国资本市场的历史一再昭示，中国资本市场从来不缺钱，缺的永远是信心和监管，是长久的制度建设规划。然而，融资融券的贸然推出却再次告诉我们，证券市场似乎一直在救亡和政府的干预之中徘徊，看不到对制度建设的确定性和统一性追求。尽管历史在不断重复这样的教训，但是，走出这种怪圈绝非易事，现在看来，恐怕需要一代人的努力。

　　□马光远 经济学博士